三、基金业监管与产业政策调控的行政职权配置

基金行业的监管除实现投资者保护、防控宏观金融风险、服务实体经济的重要功能外，还与国家和地区的产业政策息息相关。

（一）美国基金业监管与产业政策调控的行政职权配置

1. 美国的政府创投引导基金（SSBCI）的政策安排和制度框架

美国创投基金的产业政策主要通过政策引导基金的方式实施。美国根据《2010年小企业就业法案》成立了小企业信贷计划（State Small BusinessCredit Initiative，简称SSBCI），隶属财政部管理。SSBCI在成立5年内为中小企业提供了15亿美元的融资，有效地促进了就业和经济增长。

 SSBCI为企业提供融资主要有两种方式：一是通过银行为中小企业提供贷款，二是通过创投基金对特定行业的创新企业进行投资。其中，为中小企业提供贷款的子项目为信贷支持项目（Credit Support Programs，简称CSP），以创业投资方式支持小企业发展的项目为创投项目（Venture Capital Programs，简称VCP）。截止至2015年底，VCP项目的投资已达4.48亿美金，占到了SSBCI总体投资的三分之一。

鉴于金融危机后各州经济发展程度、社会情况以及待发展的部门和产业差异较大， SSBCI的VCP项目给予了各州政府在运营和项目设置方面较大的自由。具体而言，联邦政府通过SSBCI向各州政府拨款，各州政府因地制宜启动政府创投引导基金对于创投产业进行领投。各州政府的创投引导基金可以与市场基金合作，也可以直接对具备高速增长潜质的创新创业项目进行遴选和投资。联邦政府也可以通过财政部设立母基金、遴选创投基金以及天使投资人进行投资，而获得财政部投资的创投基金和天使投资人将对特定领域的公司进行早期投资。SSBCI通过创投基金进行政策扶持的行业主要有科技、信息、制造等行业。总体而言，SSBCI根据收到的申请向各州政府的VCP项目进行财政拨款，投资具备高增长潜力的创业项目、并改善美国创投市场地域、资源严重不平衡的情况。

作为SSBCI的行政主管部门，财政部在SSBCI的运作中扮演投资人的角色：财政部制定SSBCI的实行规则、申请门槛和监督机制。在根据申请进行审批和拨款后，财政部也对SSBCI的技术标准、鼓励各州政府分享其监管框架下SSBCI投资的项目的实行情况和数据，并对于实践中出现的较为成功的案例进行收集和分析，宣传成功经验。根据财政部2016年的报告，SSBCI通过VCP主要支持的行业包括商业服务、软件、媒体、硬件制造、零售、医药以及生物科技等细分行业。其中，科技、通信技术和制造业是在过去几年中SSBCI的政府引导基金支持力度最大的三个行业。

2. 美国的政府创投引导基金（SSBCI-VCP）的投资模式

VCP项目的资产杠杆平均比率达到11.08，即财政部对于VCP项目的每一美金投资能够吸引来自市场以及其他独立者的11.08美金投向创投市场。与此同时，SSBCI-VCP主要关注的是创业早期的投资机会，且其投资并不着眼于控股地位。截止至2015年12月31日止，SSBCI在各VCP子项目投资的平均持股比在14%到26%之间，平均拨款额度在20万美金到40万美金之间其中，种子期和早期的项目占整体投资超过65%。

美国的政府创投引导基金非常重视与市场的充分沟通，并与市场上独立运营的商业金融机构合作、推动中小企业资本形成、并实现产业政策效益。SSBCI根据不同的投资方式将VCP投资分为四种（见图表2），其中仅有政府直接投资一种方式是没有用市场的资源配置手段。而从该种投资方式的投资额度和所占总投资额比率来看，政府直接投资并非VCP主要的方式。美国政府SSBCI框架下VCP的合作投资模式充分利用市场的资源配置手段，使用较小的政府投资撬动商业资本对于特定领域创投项目的关注，从而促进产业政策和资本形成措施的落地。虽然投资方式不同，但是SSBCI对于各个创业引导基金的监督和审核方式均参考投资回报率等财务指标，但不对基金的注册、设立、披露等方面进行金融监管。

（二）欧盟基金业监管与产业政策调控的行政职权配置

1. 欧盟创投基金与产业政策

创投基金在欧盟一直是产业政策制定的重要维度之一。具体而言，欧盟创投基金与产业政策的交集主要体现在政府创投引导基金方面。引导金融资本通过创投基金关注可持续性投资是欧盟产业政策的重点之一。2018年4月，欧盟委员会以及欧洲投资基金（European Investment Fund，简称EIF）共同发起泛欧风投“母基金”计划（Pan-EuropeanVenture Capital Funds-of-Funds Programme，简称VentureEU），将通过EIF为多个独立市场化运作的创投基金提供不超过21亿欧元的投资，针对通信、医药、生命科学、能源等行业进行投资，以提高欧洲针对新一代高度创新型企业的投资水平。

欧盟产业政策中创投基金的通道效应是主要是通过市场而非行政手段实现的。EIF是一个由欧盟政策性金融机构以及成员国民间金融机构参股形成的股份制基金，其控股股东为欧洲投资银行。VentureEU的实施方式是，由EIF对于遴选出的六个合作基金提供投资，而该六个合作基金接受EIF投资后将作为VentureEU的母基金遴选合适的创投基金投资，最后再由接受VentureEU母基金投资的创投基金对特定行业的创业项目进行直接投资。

2. 欧盟的政府创投引导基金（VentureEU）的政策安排和制度框架

VentureEU有三大政策目标：1）吸引市场上独立运营的商业投资者对欧盟创投市场进行投资；2）增强欧盟创投基金的融资能力；3）促进欧盟创投基金在规模上的增长。VentureEU通过政府投资以撬动市场流动资金进入创投行业，并对信息通讯技术、电子、生命科学、医疗技术、资源以及能源可持续发展技术进行重点投资.

VentureEU的资金来源既有政府也有市场上独立注册运营的创投基金。由于欧盟政府并不打算在即将成立的创投引导母基金中占有控股地位，因此即将成立的母基金的股权将由欧洲投资基金向欧盟成员国政府以及市场中的创投基金进行融资。根据欧盟政府的计划，来自欧盟政府的共4.1亿欧元投资将与来自市场的16.9亿欧元一同组成21亿欧元的VentureEU资金池，用于对VentureEU框架下遴选出的母基金进行注资；由母基金根据其既定的投资策略投资市场基金。根据其投资计划，预计将撬动共65亿资金流向产业政策扶持领域、支持具备高增长潜力的创业公司或者创业项目的融资需要。

通过VentureEU母基金的股权融资杠杆效应，欧盟政府每在VentureEU项目投资1欧元平均能够撬动并产生14.85欧元的新投资流向产业政策扶持行业，可谓“花小钱、办大事”。同时，设立政府引导基金向市场传达了积极的政策信号，有助于增强投资者信心。在基金投顾管理方面，EIF是VentureEU的直接管理机构，对于VentureEU的投资回报和绩效进行管理，并作为母基金的投资人，对于母基金的投顾表现进行商业评价。EIF或者欧盟行业政策制定、实施机构并未在基金的注册、设立、披露等方面获得监管权力。

（三） 创投基金监管与产业政策调控的辩证关系

从欧美的产业政策制定和实施的经验来看，创投基金与产业政策的交互模式，主要以政府引导基金为媒介，通过市场手段引导市场金融资本关注特定的行业领域，从而实现创投基金服务产业政策的目的。国家通过设立引导基金领投特定行业，撬动市场上的金融资本流向特定领域，产生实质的产业政策效应；创投基金通过响应和参与国家产业宏观政策而实现创投基金的投资价值。

从欧盟以及美国创投基金的监管架构来看，均为单一制监管主体制。作为投资基金监管的单一监管主体，证券监管部门行使对于创投基金的行业主管权是金融监管制度在后金融危机时代的自然延伸和发展。证券监管部门根据公募、私募和其中创投基金的不同风险水平、主要投资者背景，制定不同的披露、报告和注册义务进行差异化监管，以同时实现金融稳定、资本形成、投资者保护等监管目标。另一方面，负责产业政策制定落实的政府部门，并没有因为主导政府引导基金而获得或者实质行使对整个创投行业的监管权。

欧盟和美国产业政策调控与基金业金融监管的这种职权配置模式，究其根源，是由于其产业政策宏观调控目标，一般通过市场手段实现。其理念是，充分尊重市场的资源配置作用，保障创投基金在产业政策领域内自主投资决策，有利于有效实现产业政策调控的目标。以产业政策为由，对创投基金投资方向过渡干预，或者在基金业金融监管之外叠加其他监管手段，应当尤为审慎。

应当强调的是，欧盟和美国的基金业金融监管单一制监管主体模式，与其制度环境密不可分，具有独特的优势。首先，单一制监管主体模式有利于减少监管套利，遏制假借和利用国家产业政策措施，危害国家宏观金融稳定和投资者保护的行为。其次，单一制监管主体模式有利于发挥专业监管主体专长和经验优势，发挥其丰富的基金监管经验，运用监管工具和监管杠杆，审慎监管，引导创投基金服务于国家产业政策，最大程度地减少基金行业监管和产业政策宏观调控间的制度摩擦，为创投基金在产业政策领域发挥积极作用提供良好的制度保障。

四、结论及政策建议

创投对于提振美欧受到全球金融危机重创的实体经济，提升就业充足率，促进资本形成，发挥了重要作用。在基金监管领域，美欧后金融危机时代金融体系结构改革的重点，就是针对公募、私募和其中创投基金的不同风险特质，实行差异化、精准化监管。根据美欧创投基金立法和监管经验，我们应该重点关注以下五大关系：

第一，创投基金业与宏观经济的关系：举足轻重。创投基金业因应市场，面向市场，服务市场，反哺市场，是市场的助推器，新兴经济的催化剂。在新经济行业发展，锻造国民经济核心实力的提升均发挥越来越重要的推动作用。以美国为例，创投基金参投的上市公司总体占比，从1980年略高于三成，到2018年已接近七成。创投基金自1974年到2003年的三十年中创造了超过两百六十多万就业机会，占同历史时期就业机会增加总额的38%。创投基金所投资的公司的科研经费支出在美国所有上市公司的同项资金投入占比接近50%。

第二，创投基金监管与其他基金监管的关系：抓大放小。后金融危机时代美欧基金业立法和监管体系结构调整，积极抓住防范金融系统性风险的牛鼻子，在金融稳定、投资者保护和资本形成三大监管目标之间，寻求有效平衡，既维护宏观金融体系稳定，加强投资者保护，又积极促进资本形成，促进经济发展，增进就业机会。一方面，对于规模较大、金融系统性风险较高的公募和其他私募基金，进行深度审慎监管，对于准入要求、基金管理人资质、杠杆安排、资产投资资金流向等做出了更为严格的披露和监管要求，防控系统风险。另一方面，对于规模较小、金融系统性风险较低的创投基金业进行差异性监管，对创投基金业实行鼓励性的单独立法或者委托立法，促进资本形成。

第三，创投基金监管与促进金融服务实体经济的关系：脱虚向实。后金融危机时代美欧创投基金立法和监管呈现鲜明的引导创投基金业服务实体经济，特别是服务中小企业融资需求的监管政策导向。美欧实体经济在金融危机之后曾长时间萎靡不振、增长乏力，中小企业成为经济增长和就业提升的发力点和增长点。然而，传统金融机构对中小企业支持力度不足。创投基金成为美欧调整和引导金融体系有效服务中小企业需求的着力点。美欧创投立法和监管，以创投基金定义为重要抓手，对创投基金资金投向中小企业的比例设置较高标准。符合有关标准的基金即获认可为创投基金，享受适度放松的监管待遇。

第四，创投基金与参投中小企业的关系：诚信无价。中小企业在向创投基金募资过程中，信息披露的公平性、真实性、准确性、完整性和合规性，关乎创投行业长期健康、稳定、有序发展。对于个别初创企业在向创投基金募资过程中欺诈性、误导性或不当陈述，美国证监会等监管部门重拳出击、严厉处罚，采取各类证券监管处罚措施，向创投市场传递了严监管的积极信号。

第五，创投基金监管与产业引导政策的关系：适度引导。在宏观制度层面，创投领域与产业政策互为表里、相辅相成。创投基金既是产业政策的目的，也是产业政策实现的方式。创投行业的产生、发展和繁荣离不开政府产业政策的扶持；反之，健康、活跃的创投行业，能够有效促进产业结构的优化和升级。金融危机后，美欧政府部门和机构积极推出各类政策和措施,引导创投基金投向特定产业和行业。总体而言，美国和欧盟政府层面的创投引导基金的设立的运作，对于撬动市场资本进入特定产业和行业，发挥了积极的引导作用。从监管职权配置看，美欧有关产业引导政策制定和实施部门并未因为其主导创投引导基金而衍生出对整体创投基金业的行业监管权。创投基金作为基金的一类，应接受证券监管部门的统一监管。